做假的交易騙真的投資人：操縱市場七種行為態樣

常見問題

什麼是操縱市場？
想像你去菜市場買菜。正常情況下，菜價由供需決定——很多人想買就漲，沒人要就跌。但如果有人雇了 50 個臨演假裝搶購，把白菜價格炒到一斤 500 元，真正的買菜人就被坑了。§155 列舉了七種「在股市雇臨演」的操縱手法，全部都有 §171 的刑事責任——3 到 10 年有期徒刑，撈超過 1 億的加重到 7-15 年。

操縱市場跟內線交易有什麼不同？
內線交易是偷看底牌——你知道公司要公布重大利多，先偷偷買進。操縱市場是做假的牌局——你主動製造假的供需，讓股價往你想要的方向走。一個是利用真實的資訊優勢，一個是偽造現實。但兩者的共通點是：都讓散戶在不公平的遊戲中被收割，所以 §171 給了完全相同的刑度。

七種態樣要全背嗎？
要。七款對應七種操縱模式，考試會指定情境要你判斷是哪一款。好消息是：七款可以分三組記——「假交易組」（第一至三款）、「假資訊組」（第四至五款）、「工具組」（第六至七款），邏輯清晰就不需要硬背。

體系定位

5F 商法樓 → C區（證交法）

證券市場犯罪體系：
├── 內線交易（§157-1）── 利用資訊優勢
├── ★ 操縱市場（§155）★ ← 你在這裡
│   ├── 假交易組
│   │   ├── 第一款：相對成交（對敲）
│   │   ├── 第二款：連續買賣（炒作）★最常考
│   │   └── 第三款：沖洗買賣（自買自賣）
│   ├── 假資訊組
│   │   ├── 第四款：散布流言或不實資料
│   │   └── 第五款：其他操縱行為（概括）
│   └── 工具組
│       ├── 第六款：約定交易
│       └── 第七款：利用他人帳戶
├── 財報不實（§20/20-1）── 假帳
└── 證券詐欺罪（§171）── 刑事彙整

記憶宮殿位置：法律大廈 5 樓（商法樓）→ C 區（證交法）→ 操盤室。推開門，裡面是一張巨大的賭桌——但這不是普通賭場，莊家同時控制骰子和賠率。七種操縱態樣，就是莊家的七種出千手法。

考古題實戰

108 年司法官二試商法（改編）

甲透過 30 個人頭帳戶，對 A 上市公司股票連續 20 個交易日大量買進（占每日成交量 40%），同時以部分帳戶賣出製造成交量，將股價從 50 元炒至 120 元。期間甲另在投資論壇散布 A 公司將獲重大訂單之不實消息，引誘散戶跟進。甲於高點出脫持股獲利二億元。

問：(1) 甲構成§155 哪些款次？(2) 刑度為何？(3) 與內線交易有何區別？

先想 30 秒。你可能會想：「甲就是炒股，第二款連續買賣就結了吧？」但仔細看——甲用了四種操縱手法。如果你只寫出一款，這題就丟了一半以上的分數。操縱市場的考試核心，就是從同一個事實中辨識出多款態樣的競合。

核心知識

§155 七種操縱態樣

證交法 §155 第 1 項列舉七款操縱市場行為。考試的關鍵不是「背出七款」，而是在複雜事實中精準辨別哪些款次該用。

第一款：相對成交（對敲）

兩人以上通謀，約定價格和數量，互相委託買賣。本質是「左手打右手的雙人版」——股票在自己人之間流轉，但在市場上看起來像「交易活絡」。要件：① 兩人以上通謀 ② 約定價格或數量 ③ 相互為買賣之委託 ④ 製造交易活絡假象。

第二款：連續買賣（炒作）——考試最常見

意圖抬高或壓低股價，以連續買進或賣出方式操控。這是實務上最常見也最常考的態樣。要件：① 有抬高或壓低之意圖 ② 交易具有連續性 ③ 股價因此異常波動。不需要與他人通謀，一個人就可以構成。實務判斷因素：交易量佔市場比例、價格偏離程度、交易時間集中度、有無合理投資理由（最高法院 97 年度台上字第 4703 號）。

第三款：沖洗買賣（自買自賣）

同一人以自己名義或他人名義，對同一有價證券同時為買進和賣出之委託。和第一款的差別：第一款是兩人串通，第三款是一人操作。目的相同——製造虛偽成交量。

第四款：散布流言或不實資料

意圖影響股價而散布不實資料。要件：① 影響股價之意圖 ② 內容不實 ③ 有散布行為。不以實際造成股價波動為必要——散布了就構成，股價沒動只影響犯罪所得計算。

第五款：其他操縱行為（概括條款）

補充前四款未涵蓋的操縱行為，如尾盤作價、鎖定浮額，需個案認定。立法者預留的「安全網」——不讓操縱者靠創新手法鑽漏洞。

第六款：約定交易

與他人約定於一定期間以一定價格買入或賣出。場外約定、場內執行。

第七款：利用他人帳戶或資金

利用人頭帳戶、家人帳戶或境外帳戶從事前述操縱行為。這款的功能是加重查緝困難度的獨立態樣——用人頭帳戶本身就構成第七款，不論是否同時構成其他款（最高法院 103 年度台上字第 1560 號）。

刑事責任（§171）

操縱市場與內線交易適用完全相同的刑度——立法者的訊號很清楚：在他眼中，偷看底牌和做假牌局一樣嚴重。

底層邏輯：立法者為什麼這樣設計？

立法者的設計思考

股票市場最核心的功能不是讓人賺錢——是價格發現。當千萬人同時交易，股價會反映市場對公司價值的集體判斷。這個機制的前提是：每一筆交易都是真實的供需表達。

操縱市場破壞的，就是這個前提。當有人用假交易灌水成交量、用連續買進人工拉抬股價、用假消息引誘散戶跟進——股價就不再反映真實供需。它變成了操縱者的劇本。散戶看著「漂亮的線圖」進場，不知道自己正在一張被做手腳的賭桌上下注。

§155 的設計終局不是懲罰個別壞人，而是保衛市場的信任基礎設施。如果投資人不相信股價是真的，沒有人敢進場，資本市場就死了。

利益衡量：I / We / They

立法者的妥協：§155 用「列舉+概括」雙保險結構——前六款列舉已知手法，第五款概括條款堵漏洞。但這也帶來問題：列舉越細，操縱者越知道「什麼不能做」，反而可能發明新手法繞過。概括條款的存在，就是立法者承認自己無法預見所有操縱方式的誠實妥協。

體系因果

• 上游：§155 的上游是整個證券市場的「資訊公平原則」——如果市場資訊不對稱（→ 內線交易 §157-1）或市場交易不真實（→ 操縱市場 §155），價格發現機制就失靈。兩者是保衛同一個目標的「雙衛兵」。
• 下游：操縱市場一旦成立，觸發 §171 刑事責任 + §155 第 3 項民事賠償責任。散戶可依 §155 III 向操縱者請求損害賠償，但實務上因果關係舉證極為困難——「你的虧損是操縱造成的，還是市場本身波動？」這是操縱市場民事救濟的最大痛點。
• 如果拿掉 §155：操縱者用假交易炒高股價→散戶跟進→操縱者出貨→散戶套牢。沒有 §155，散戶只能依民法 §184 主張侵權，但「操縱行為」與「散戶損害」之間的因果關係幾乎無法證明。整個市場會變成叢林法則——大戶吃散戶，散戶棄場，市場崩潰。

五維串聯

Quotable Unit

內線交易是偷看底牌，操縱市場是做假的牌局——前者偷資訊，後者偽造現實。但對散戶來說，結果一樣：你以為的公平市場，從來不是公平的。

VIVID 認知定錨

場景：你走進一間燈光昏暗的賭場。

賭桌上坐著十幾個「賭客」（散戶），正盯著輪盤轉動。但你注意到不對勁——莊家的手伸到桌子底下，偷偷控制輪盤的轉速。

更誇張的是，莊家還安排了五個「托」坐在賭桌旁，不斷大喊：「這桌手氣超旺！我剛贏了十萬！」（第四款散布假消息）。托之間還互相假裝下注——左手放籌碼、右手收籌碼（第一款對敲＋第三款沖洗）。有個托連續 20 把都押大，每押一次牌桌上的賠率就跳一格（第二款連續買賣）。他們全部戴著面具，因為底下其實是同一張臉——莊家自己（第七款人頭帳戶）。

這就是操縱市場的本質：散戶以為自己在一個公平的市場下注，實際上坐在一張從頭到尾被做手腳的賭桌上。 立法者設計 §155，就是要掀翻這張假賭桌——不管你用哪種出千手法，通通 3-10 年。撈超過 1 億？升級成 7-15 年。

這個場景傳遞的底層洞察：操縱市場保護的不是「那個被騙的散戶」——是所有人對市場的信任。一旦賭客發現賭場作弊，不只被騙的人離開，所有人都不敢再來。沒有信任，就沒有市場。

口訣：「假賭桌」——股市操縱者就是開假賭場的莊家，§155 是掀桌的警察，§171 是關門的刑度

按-惟-故模板

【按】大前提

按證券交易法 §155 第 1 項規定，禁止以相對成交（第一款）、連續買賣（第二款）、沖洗買賣（第三款）、散布不實資料（第四款）、其他操縱行為（第五款）、約定交易（第六款）及利用他人帳戶（第七款）等方式操縱有價證券市場。違反者依 §171 第 1 項處 3 年以上 10 年以下有期徒刑，犯罪所得達 1 億元以上者依同條第 2 項加重為 7 年以上 15 年以下有期徒刑。

【惟】小前提

查甲透過 30 個人頭帳戶（第七款利用他人帳戶 ✅），對 A 公司股票連續 20 個交易日大量買進，占每日成交量 40%，將股價從 50 元炒至 120 元，具有抬高意圖且交易具連續性（第二款連續買賣 ✅，參酌最高法院 97 台上 4703 號判斷標準：交易量占比異常、價格偏離顯著、無合理投資理由）。同時以部分帳戶賣出製造成交量（第三款沖洗買賣 ✅，同一人以不同帳戶同時買賣同一股票）。另在投資論壇散布不實重大訂單消息引誘散戶（第四款散布不實資料 ✅，具影響股價意圖且內容不實）。犯罪所得二億元。

【故】結論

甲同時構成 §155 第 1 項第二、三、四、七款之操縱市場行為。依 §171 第 1 項應處 3-10 年有期徒刑。因犯罪所得達二億元（超過 1 億），依 §171 第 2 項加重為 7-15 年有期徒刑。與內線交易之區別：內線交易（§157-1）係「利用資訊優勢」被動獲利，操縱市場（§155）係「主動製造假象干預市場機制」。兩者本質不同，但刑度相同（§171），體現立法者對兩種市場犯罪的等同評價。

零秒思考訓練

變化題 1：連續買賣的認定——「正常交易」vs「操縱」的分界線

甲為 A 上市公司大股東，連續 10 個交易日賣出持股，每日賣出量占市場成交量之 35%，導致股價從 80 元跌至 45 元。甲主張僅為正常減持。

問：甲是否構成§155 第二款之連續買賣？

解析：這題的核心是意圖的認定。第二款三要件：① 連續性交易（連續 10 日 ✅）、② 抬高或壓低意圖（爭點）、③ 股價異常波動（跌 44% ✅）。判斷因素（97 台上 4703 號）：甲每日占成交量 35% → 交易比例異常高。甲主張正常減持 → 須證明有合理投資理由（如資金需求、資產配置、到期交割）。如甲能提出合理理由且交易方式未刻意壓低（如未在尾盤集中拋售）→ 可能不構成。如無法說明合理理由 → 推定有壓低意圖 → 構成第二款。頓悟點：大量交易本身不違法，「意圖」才是分水嶺——立法者保護的是市場真實性，不是禁止大額交易。

變化題 2：相對成交 vs 沖洗買賣——一人還是兩人？

甲與乙事先約定，由甲以每股 50 元買進 A 公司股票 10 萬股，乙同時以 50 元賣出 10 萬股，製造成交量後吸引散戶。

問：甲乙構成第一款或第三款？

解析：關鍵區分在於行為人數。甲乙為二人串通 → 符合第一款相對成交（通謀 + 約定價格 + 相互交易 ✅）。第三款沖洗買賣要求同一人左手買右手賣。本案是兩個不同的人 → 第一款，非第三款。記住：一人操作 = 第三款；兩人串通 = 第一款。如果甲用自己的 A 帳戶買、B 帳戶賣 → 才是第三款沖洗買賣。

變化題 3：散布流言但股價未動——結果犯還是行為犯？

甲在投資社群散布「B 公司即將獲得政府百億標案」之不實消息。但散布後 B 公司股價並未明顯變動。

問：甲是否構成§155 第四款？

解析：這題製造的認知衝突是——「股價沒動，操縱失敗了，還算犯罪嗎？」答案：算。第四款不以實際造成股價波動為必要（行為犯，非結果犯）。要件：① 影響股價之意圖 ✅ ② 內容不實 ✅ ③ 有散布行為 ✅。三要件齊備 → 構成第四款。股價沒動只影響犯罪所得計算（可能為零），不影響構成要件該當。底層邏輯：立法者禁止的是「對市場施放假訊息」的行為本身——因為每一條假消息都在侵蝕市場信任，不管它有沒有成功騙到人。

互動教具

教具 1：操縱市場七款態樣速查決策樹

事實中有操縱市場嫌疑
├── 有假交易嗎？
│   ├── 兩人以上串通？ → 第一款（相對成交）
│   ├── 一人左手買右手賣？ → 第三款（沖洗買賣）
│   └── 連續大量買/賣造成異常？ → 第二款（連續買賣）★最常考
├── 有假資訊嗎？
│   ├── 散布不實消息？ → 第四款（散布流言）
│   └── 其他操縱手法？ → 第五款（概括條款）
├── 有工具性行為嗎？
│   ├── 場外約定場內執行？ → 第六款（約定交易）
│   └── 用人頭帳戶？ → 第七款（利用他人帳戶）
└── 刑度：§171 基本3-10年 / 超1億加重7-15年

教具 2：操縱市場 vs 內線交易——兩大市場犯罪對照表

教具 3：第二款連續買賣「四因素檢查表」

• [ ] 交易量占比：占每日成交量比例是否異常？（>20% 需警覺）
• [ ] 價格偏離度：期間內股價波動是否顯著偏離大盤或同業？
• [ ] 時間集中度：交易是否集中在特定時段（如尾盤）？
• [ ] 合理投資理由：行為人能否提出資金需求、資產配置等正當理由？

四項中三項以上異常 + 無合理理由 → 高度認定操縱意圖

相關模塊

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• 內線交易四要件——證券市場的另一把「雙衛兵」，理解兩者的區別是考試固定考點
• 證券詐欺罪——§171 刑事責任彙整，操縱市場的刑度在這裡完整展開
• 商法完全指南

下一步你該知道的：操縱市場的民事賠償（§155 III）在實務上因果關係舉證極為困難——散戶的虧損到底是操縱造成的，還是市場本身波動？這個問題連結到財報不實民事責任中相同的「因果關係困境」。當你讀完那篇，會發現證券市場的民事救濟有一個共通的結構性難題。

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